“从今年开始，拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，今年先发行1万亿元。”2024年3月5日，国务院总理李强作政府工作报告时说。

2023年下半年，财政部曾增发了1万亿元国债，将投向灾后恢复重建等8大方向，2024年还将安排3.9万亿元专项债。

数万亿的财政资金应当落到哪些项目上？投向基础设施建设时，如何避免扎堆建设？

上海交通大学安泰经济与管理学院教授黄少卿，曾研究过西部大开发时期各地基础设施建设情况。他对南方周末记者表示，当前更重要的是把钱用在刀刃上，投向真正存在短缺的基础设施领域。

基础设施投资增加后会发生什么

南方周末：你当时为什么会研究西部大开发时期各地基础设施建设情况？

黄少卿：2008年，中国大规模实施财政刺激政策，主要集中在基础设施领域。这就意味着，政府会大规模地从金融市场举债获得资金，当时很直观的一个担忧，就是这样的措施会不会对私人资本形成挤出效应。

一块钱到底是让政府来用好，还是给企业去投资带来的效益大，要有一个标准。我们希望用一个经济学的标准来加以评估。

南方周末：长期以来，人们形成的思路是“想要富，先修路”。你曾在研究中提到，西部大开发期间，基础设施建设对其他投资的拉动作用是有限的。这是为什么？

黄少卿：2000年后，西部的许多省份，基础设施资本占全国基础设施资本的比重在持续提升，但我们在研究中发现，这些地区私人生产性资本占全国的比重，不但没有同步上升，反而在下降。

换句话讲，西部地区建设的基础设施，没有相应地把私人资本引导到西部地区，即没有挤入私人资本。

一般来说，基础设施投资对私人的生产型资本投资有两个效果。一个是挤入，基础设施投资增加了，运输成本降低了，私人资本投资也会相应增加；另一个就是挤出，基础设施投资增加后，私人资本投资反而减少了。

宏观经济学上讲，不管是私人投资，还是公共投资，资金来源都只有一个，那就是家庭部门的储蓄。也就是说，家庭部门储蓄的钱，要不进入私人投资，要不流向给政府机构，投向公共资本。

如果流向公共资本的钱越多，私人企业用于投资的钱就变少了。企业要用钱，资金成本就会升高，企业利润会下降，投资意愿就变弱了。

南方周末：为什么西部地区基础设施带来的挤出效应，会明显大过挤入效应？

黄少卿：一种可能的解释是西部地区金融资金供给的约束性更强。

一般来说，东部地区经济更为发达，资金往往是从西部流向东部。即便东部有部分资金流向西部，也有其他资金作为补充，贷款利率不会大幅提高。

资金从西部流向东部的情况下，加上政府大量借债投向公共基础设施，西部整体资金量就变少了，融资成本就会提升较多。

另外，按道理修了路，减少了运输成本，企业在西部地区的投资回报率会上升，是会带来一些挤入效应的，但如果达不到企业家心里的预期回报率，挤出效应仍大于挤入效应。

为什么很多企业觉得西部地区改善了硬件基础设施，但投资回报率提高并不明显？这是因为西部地区的营商环境相对较差，企业的额外支出会更多。

但我们也在研究中发现，2007年以后，西部地区私人投资占比逐步提升。

原因也很简单，东部地区经济持续扩张，企业经营成本持续攀升，一部分制造业企业有动力，逐步把部分产能往经营成本相对较低的西部地区转移。但我们也不要因为这个情况，认为这是一个长期趋势。事实上，资金往西部地区流，没有形成一种持续的力量。

如何判断基础设施过剩还是短缺

南方周末：如何判断一个地区的基础设施是过剩还是短缺？

黄少卿：我们研究中所使用的评判标准在经济学上是非常简单的，就是看两种资本的边际产出比。政府在基础设施领域投资一块钱，创造的额外GDP是多少？企业投资一块钱，创造的额外GDP又是多少？

两类资本所创造的额外GDP，也就是边际产出相等时，就会认为两种资本的配置达到了一个最优水平。换句话讲，你把一块钱从政府挪到企业去用，不会带来额外的GDP的增加。

如果投资基础设施的边际产出更高，企业的生产性资本边际产出更低，就应该减少企业的投资，加大基础设施投资。

反过来，基础设施资本的边际产出更低，就是基础设施投资相对过剩了。这个时候应该减少政府的基础设施投资，加大企业的生产性投资，因为它边际产出高。

南方周末：人们通常会认为，中西部省份经济欠发达，是缺乏基础设施建设的。但你在研究中提到，西部大开发期间，大量西部省份基础设施相对过剩，反而是中东部多个省份基础设施明显短缺，这是为什么？

黄少卿：很多人都会说，东部地区建了这么多的基础设施，西部地区的基础设施远远地比东部地区少，怎么还会说西部基础设施相对过剩？

这仅是从绝对量的判断，更重要是与私人生产性资本产出进行比较。东部地区的生产性投资更活跃，所以需要更多基础设施。比如厂家有更多产能，就需要有更多道路把东西运出去。

恰恰是东部地区繁荣的民营经济，对基础设施的数量提出了更多和更高要求。我们从1995年一直算到了2011年，发现东部地区的多数省份，基础设施资本的边际产出是要高于生产性投资，这反映了基础设施的相对短缺。

基建加剧地方债务压力

南方周末：你曾经提到，2011年从事中国基础设施效率和偿债能力研究时，贵州、云南是情况最差的两个省份，为什么？

黄少卿：根据研究时的模型计算，云南和贵州两地基础设施资本的边际产出，要远低于企业的生产性资本的边际产出。换句话讲，基础设施建设没有带来显著的GDP提高。

一个参考标准是30年的收益成本比。一项基础设施投资所创造的额外GDP，以及GDP给地方带来的财政收入，能不能在30年内弥补完基础设施投资的成本。30年里，收益和成本的比值大于等于1，就说明它补偿完了。我们的研究发现，云南、贵州等几个少数省份，30年内是做不到的。

另外，云南、贵州修路以桥梁隧道为主，成本偏高。很多人在网上赞美，说贵州这个路很漂亮，开车自驾的观感会非常好，但是成本很贵。

换句话讲，在贵州等地搞基础设施建设，尤其要谨慎，因为成本高。除非有足够高的回报率，否则不能轻易去修，不然肯定是要亏钱的。

南方周末：现在回过头去看十几年前的研究，情况有没有什么变化？

黄少卿：当时的估算还偏乐观，当时我们的估算中，30年GDP平均增长率是按照7%的预测来计算的。但2023年的增速已经下行到5%，而且短期内增速的改进不容乐观。

另外，地方政府债务的偿还期限，通常也不可能像我们的估算模型那样设定为30年，实际偿债周期一般在五年左右，这也加大了各年的偿债压力。

必须要看到，作为偿债基础的GDP及其创造的财政收入增速下滑，就会加重债务负担。如果GDP增速慢下来，财政收入也会受到影响。必然导致会有更多省份难在30年内弥补完当初基础设施投资的财政支出。

南方周末：2011年之后，贵州等地开始了新一轮的基础设施建设。例如，2015年时，贵州成为西部第一个县县通高速的省份。新一轮的基础建设，会给当地带来怎样的影响？

黄少卿：基础设施资本和企业生产性资本的边际产出比，是不是得到了优化。换句话讲，基础设施资建设的同时，企业的私人投资是不是也在蓬勃发展？

如果两种资本结构不断优化，企业私人投资也在同步发展，当地就能得到更多财政收入作为偿债来源。现在偿债压力大，就说明收入远远覆盖不了基础设施的投资。

实际上，地方经济发展不是一个简单的硬件基础设施开发问题，比如修建道路等，更重要的是完善软的基础设施，像是营商环境优化、公共服务效能提升等等。

南方周末：大量基建投资，导致许多地区积累起沉重的地方债务。目前，化债的方向有哪些？

黄少卿：还是要大力发展民营经济的生产性活动，推动GDP增长，这样才能为化债提供资金来源。从更长远的角度来讲，经济持续增长才是化债最有效、可靠的办法。

另外就是必须节流，要减少基础设施投资。如果还想进一步推动基础设施去拉动经济增长，只会让债务变得更加严重，它仅仅是把问题往后拖了几年，不是真正意义上去解决问题。

要警惕的是，不要恶化地区的营商环境，会对民营经济发展构成极大冲击，不利于激发私人部门的生产性投资。

投资短期是需求，长期是供给

南方周末：地方政府为什么热衷于基础设施建设？

黄少卿：一个就是地方官员扭曲的政绩观，认为只有经济增长速度才是政绩，并不看重中长期发展，以及当地老百姓生活的改善。最关注的是能不能在较短时间里快速拉动GDP增长，基础设施投资因为见效快，就成为一个重要方向。

加上地方政府筹集资金的方式较多，不仅可以发行一般债、专项债，还可以通过大量地方城投平台向银行借款，或者在资本市场融资。这样一来，政府建设基础设施又有了资金来源。

此外，基础设施建设投资大，容易从中攫取私人利益。过去这些年里被查处的官员，许多都在基础设施投资中存在腐败行为。基础设施的建设有很大弹性，一公里路需要花多少钱，是很难有一个客观标准，容易滋生腐败。

南方周末：怎么看待大规模的财政刺激？

黄少卿：凯恩斯的宏观刺激政策，只有在特定情景下是必要和有效的，那就是总需求不足，小于总供给的情况。政府进行财政刺激政策，能够提升总需求，让总供给得到充分地实现。不然生产设备就要停摆，工人就会失业。历史也证明，这种情形下财政刺激它是有效的。

我不认同的加大财政刺激力度的政策，主要是政府主导的生产性投资和缺乏成本—收益分析依据的基础设施投资。

当下中国经济面临的困难，不仅因为总需求出现问题，也有总供给的因素，因为生产能力的持续增长出现了问题。企业在减少投资，因为不想增加未来的生产能力。

“投资”在宏观经济分析中比较特殊，短期来说是需求，长期就是供给。短期内要买设备、建厂房，都要花钱。但从长期来看，生产出来的东西，未来是要卖掉赚钱的。因此投资还是不投资，主要取决于企业对未来市场需求的判断，如果预期转弱了，就会减少投资。

如果总供给出现了问题，政府却老是在总需求上面做文章，它是不解决问题的，甚至还会恶化当前的状况。

本来应该刺激私人的生产性资本，使它更为活跃。结果因为投资需求不足，政府就去投资大量的基础设施，就会导致浪费。

南方周末：你觉得政府应该怎么合理进行基础设施投资？

黄少卿：现在经济下行压力大，企业生产性活动减缓，对基础设施的需求也会下降，进一步降低了它的边际产出，基础设施资本的投资回报率也会下降。

因此，并不存在进行大规模基础设施建设的必要性，更重要的是把钱用在刀刃上，即投向经过成本—收益分析发现真正存在短缺的基础设施部门。
从技术上来说，具体计算某一类基础设施的边际产出是非常困难的。一个替代性的办法，就是要完善中国的金融体系、金融市场，让市场信息更加透明。因为金融价格反映了高效率生产性部门的边际产出，这就是政府部门要面对的融资成本。
如果某项基础设施估算的收益达不到这个成本，那政府就没有理由在金融市场获得优先融资权，就像现在明明还不起利息，地方政府为了基础设施投资也敢去借钱。

南方周末：日本经济学家辜朝明曾介绍，1980年代后期，日本开始进入资产负债表衰退期，即便利率降低到0，企业也不会再借债。辜朝明给出的建议是，通过加大财政支出来弥补私人投资需求的下降，避免经济陷入衰退和通缩。如何看待？

黄少卿：总体来讲，当前也面临着类似情况，陷入总需求不足和总供给乏力的双重困境。回顾日本这一段发展过程，中国也能从中学习到有益经验。要防止货币政策过于紧缩，刺破资产泡沫，进而导致总需求严重萎缩。积极的财政政策要选准发力点，一是为有问题的金融机构补充资本金，二是直补低收入家庭，例如发放准现金性质的代金券。此外，防止地方政府及投融资平台债务规模进一步扩张，要控制基础设施投资项目，防止固化既有结构问题，甚至形成新的结构性问题。在供给侧结构性改革方面，日本曾行动迟缓，但近年通过结构性调整逐渐实现复苏。中国可借鉴日本经验，积极推动供给侧改革，激发私营企业投资，提高生产效率。同时，考虑必要的经济结构调整，促进经济长期健康发展。